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驰宏锌锗2014年中报点评:扩张伴随的财务压力仍在

发布时间:2014-08-22    研究机构:华泰证券

驰宏锌锗(600497)2014年1~6月实现营业收入93.23亿元,同比增长26.18%;归属于上市公司股东的净利润为9,433.66万元,同比下降71.87%;对应EPS为0.0566元。净利润下降主要为基数效应,2013年上半年公司的全资子公司驰宏加拿大矿业有限公司因折价并购塞尔温驰宏矿业有限公司形成非经常性损益2.06亿元;而公司的收入成本提升主要为盈利贡献微弱的有色金属贸易业务。

行业低谷时期的外部资源并购已成就资源龙头地位。公司在2013年完成了配股对荣达矿业51%股权的收购,也通过全资子公司驰宏加拿大矿业有限公司完成了对塞尔温驰宏矿业有限公司50%权益的收购(塞尔温铅锌矿是世界五大未开发铅锌矿床之一,2012年高品位资源量数据显示锌边界品位界定为5%时控制及推断的铅锌资源量即达到554万吨)。驰宏公司1,000万吨资源量的目标实现,我们因此也认为公司的外部扩张将阶段性告一段落。长期看塞尔温项目资源向业绩的转化是重大看点(因海外项目不确定性高我们尚未在盈利预测中予以考虑)。

但同时新建大量冶炼资产,将带来大额新增折旧。驰宏公司在近年积极的进行外部扩张,收购资源的同时还大量新建冶炼资产,财务上面临转固后新增折旧的巨大负担。呼伦贝尔14万吨锌和6万吨铅冶炼项目总投资额调升至48亿元,会泽10万吨锌和6万吨粗铅冶炼项目总投资额46亿元,项目进度分别达到90%和97%:两个冶炼项目若投产每年新增折旧额在6~8亿元,公司需要快速提升金属冶炼量进行对冲(我们在盈利预测中假设如此,但不排除公司推迟项目投产进度的可能)。此外,公司因大额的资本支出带来的高额负债也使自身财务费用负担一直较重,过去2年均达到6亿元,而同期公司的营业利润均在4亿元左右。不借助外部融资的情况下,公司只能通过自身的经营造血逐步缓解压力。

基于对其短期财务压力的担忧维持“中性”评级。基于2014~2016年锌价15,800、16,500及16,800元/吨,铅价14,200、14,500及14,800元/吨的假设,我们对相应年份EPS的预测分别为0.17、0.37及0.54元。我们认可公司在这一轮扩张之后将逐渐成长为行业龙头,但公司面临的财务压力短期无法有效解除,表现为相对更高的估值水平,维持“中性”评级。

风险提示:财务风险。

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